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01.08.2005 | Gestaltungsmodell

Mehrwert für Unternehmen und Gesellschafter durch einen Spin-Off

von Dipl.-Vlw. Katharina Stahl und Dipl.-Kfm. Matthias Hoffelner

Es galt lange Zeit als Doktrin, dass eine Steigerung des Unternehmenswertes vor allem über die relative Größe einer Firma sowie über eine Diversifizierung der jeweiligen Geschäftsfelder zu erreichen sei. Viele Unternehmen verfolgten die Strategie, vielversprechende ergänzende Geschäftsbereiche zu erwerben oder intern neu aufzubauen. Dabei unterstellte man nicht nur, dass vorhandenes Experten- und Managementwissen auch auf andere Branchen und Sparten übertragbar sei, sondern auch, dass durch die Erschließung neuer Geschäftsfelder das Konzernrisiko insgesamt gesenkt werden könne. Zahlreiche Diversifikationstransaktionen führten zur Entstehung von Industriekonzernen mit konglomeraten Strukturen in den verschiedensten Branchen. 

 

Heutzutage hat sich jedoch die Meinung verfestigt, dass die Fokussierung auf Kernkompetenzen im Vordergrund stehen muss. Gleichzeitig fallen im Zuge des zunehmend enger definierten Kerngeschäftes immer mehr Errungenschaften wie Ideen, Konzepte, Patente, Technologien, Anwendungen bis hin zu fertigen Produkt- und Geschäftskonzepten an, welche außerhalb des eigentlichen Kerngeschäftes liegen. Eine Möglichkeit zur Vermarktung dieser Errungenschaften und damit gleichzeitig der Konzentration auf das Kerngeschäft, könnte die Realisierung eines Spin-Offs darstellen. 

1. Abspaltung des Nicht-Kerngeschäftes

Der englische Begriff Spin-Off bedeutet übersetzt „ausgliedern“. Faktisch gliedert dabei ein Unternehmen eine Sparte oder eine Betriebsfunktion aus, um sie entweder in eine Konzernbeteiligung umzuwandeln, oder aber als eigenständige Gesellschaft über den Kapitalmarkt zu veräußern. In diesem Zusammenhang kann es das Mutterunternehmen unter bestimmten Umständen auch vorziehen, die auszugliedernden Bereiche an die bestehenden Manager über einen so genannten Management Buy Out („MBO“) abzugeben, anstelle diese beispielsweise an Konkurrenten zu veräußern. Auf diesen Spezialfall wird weiter unten detaillierter einzugehen sein. 

2. Grundsätzliches zu einem Spin-Off

Bei einem Spin-Off handelt es sich also um eine wirtschaftliche und rechtliche Verselbstständigung einer Betriebsfunktion, z.B. der Forschungs- und Entwicklungsabteilung aus dem Mutterunternehmen. In der Regel erhalten die Altaktionäre oder Altgesellschafter des Mutterunternehmens sozusagen als Entschädigung Anteile dieses neuen ausgegliederten Unternehmens gratis. Damit wird sichergestellt, dass ihnen kein finanzieller Nachteil entsteht. Es erfolgt eine so genannte „Pro-Rata“-Auskehrung, d.h., die Gesellschafter erhalten Anteile an dem Tochterunternehmen entsprechend ihres Eigenkapitalanteils an der Obergesellschaft.  

3. Motive für die Durchführung eines Spin-Off

Wie oben gezeigt wurde, ist die Konzentration auf die Kernprozesse und die damit verbundene Loslösung von nicht zum Kerngeschäft gehörenden Unternehmensteilen der typische Anlass für einen Spin-Off. Vor allem forschungsintensive Unternehmen wie Siemens oder Infineon setzen zunehmend auf Unternehmensausgründungen. Die Haupttreiber für diese Entwicklung sind – neben einer verstärkten Konzentration auf das Kerngeschäft – vor allem auch die Hoffnung auf eine bessere Verwertung der kapitalintensiven Forschung und damit nicht zuletzt auch auf einen höheren finanziellen Gewinn und auf eine Steigerung des Shareholder-Value. Daneben verspricht man sich durch die aktive Vermarktung der Forschungsergebnisse auch eine gesteigerte Motivation der Mitarbeiter, von welcher dann auch für die Innovation im Kerngeschäft des Mutterunternehmens profitiert werden kann. 

 

Gerade forschungsintensive Unternehmen sind aus Wettbewerbsgründen zunehmend darauf angewiesen, ihre teuren Entwicklungskosten zügig zu amortisieren. Folgerichtig wird danach gestrebt, innovative Technologien oder Unternehmensbereiche, die das Kerngeschäft bestenfalls noch tangieren, schlechtestenfalls aber als Patente brachliegen, als Spin-Offs auf den Markt zu entlassen. In diesem Zusammenhang wird eine zunehmende Professionalisierung der Technologieverwertung beobachtet. Die Hälfte aller hierzu befragten Firmen führt ein regelmäßiges Audit ihres geistigen Eigentums durch und hat ein Patent-Portfolio-Management im Einsatz.  

 

Da Ausgründungen von Konzernbereichen nicht nur vom Netzwerk der Konzern-Mutter, sondern auch von ihrem guten Namen profitieren, was durch die Wahl von Namens-Zusätzen wie »Siemens-Spin-Off« oder »Infineon-Ausgründung« hervorgehoben wird, kann trotz des „Start-Up“-Charakters eines Spin-Offs bei der Ausgliederung hochinnovativer Konzerntöchter grundsätzlich auf eine gute Aufnahmefähigkeit des Kapitalmarktes gesetzt werden. Da bei solchen Transaktionen im Gegensatz zu Neugründungen ohne Geschäftshistorie sowohl das Management-Team als auch die Produkte ja bereits vorhanden sind, ist das Interesse des Kapitalmarktes verständlich.  

 

Es lässt sich also sagen, dass für Unternehmen, die über Projekte verfügen, die zwar hervorragende Marktchancen aufweisen, nicht aber zum eigentlichen Kerngeschäft gehören, häufig die Bildung eines Spin-Off unter Gründung einer neuen Firma die geeignetste Vorgehensweise darstellen kann. Damit werden nämlich gleich zwei wesentliche Zielsetzungen erfüllt: Zum einen die von Kapitalgebern geforderte Transparenz, denn nur so kann aus Anleger- und Bankensicht zweifelsfrei nachvollzogen werden, dass die finanziellen Ressourcen auch wirklich allesamt in das neue Produkt oder die neue Dienstleistung investiert werden. Zum anderen wird durch die Spin-Off-Abspaltung gewährleistet, dass das operative Geschäft des Mutterunternehmens völlig entkoppelt weiterläuft und selbst bei einem allfälligen Misserfolg der Spin-Off Firma nicht tangiert wird.  

 

Spin-Offs bieten Unternehmen natürlich ganz generell auch die Möglichkeit, durch Umwandlung eines Unternehmensteils in eine (Teil-) Beteiligung oder durch einen kompletten Verkauf, kurzfristig benötigte Finanzmittel zu erlangen, die dann wieder für Investitionen in die Kerngeschäftsfelder verwendet werden können. Auch das Bedürfnis zur Reduzierung bestimmter Betriebsrisiken sowie übergeordnete strategische Überlegungen sind häufig zusätzliche Beweggründe für die Durchführung eines Spin-Offs. 

 

Nicht zu vernachlässigen ist das Motiv der Förderung einer innovativen Unternehmenskultur. Konzerne und größere Unternehmen stehen ständig vor der Herausforderung, ihre Struktur den sich ändernden Anforderungen des Marktes anzupassen. Gerade in großen Unternehmen bilden sich mit der Zeit »Informationsfilter«, die den Blick auf die Potenziale verdecken. Im Wege eines Spin-Off können verkrustete Strukturen durch einen erfahrenen Investor sowie durch die Arbeit in Netzwerken aus Wissenschaftlern und Finanzpartnern aufgebrochen werden und so letztlich Vorteile vor der Konkurrenz bringen.  

 

Abschließend wäre noch anzuführen, dass der betriebliche Mittelstand trotz augenfälliger Vorteile beispielsweise für die Lösung der Nachfolgeproblematik oder die Entflechtung von Geschäftsbereichen hier sicherlich noch Nachholbedarf hat. Darauf deutet zumindest das bisher vergleichsweise geringe Interesse an der Durchführung von Spin-Offs hin. 

4. Spin-Offs im Gesellschafts- und Steuerrecht

Betrachtet man den gesellschaftsrechtlichen Rahmen, so beschreibt das Umwandlungsgesetz (UmwG) den Spin-Off als Abspaltung, bei der ein Rechtsträger einen Teil oder Teile seines Vermögens auf einen oder mehrere bestehende Rechtsträger („Abspaltung zur Aufnahme“ nach § 123 Abs. 2 Nr. 1 UmwG) oder einen Teil oder Teile seines Vermögens auf neu zu gründende Rechtsträger („Abspaltung zur Neugründung“ nach § 123 Abs. 2 Nr. 2 UmwG) überträgt und die neu geschaffenen Unternehmensteile an den Tochtergesellschaften gegenleistungsfrei an die Altgesellschafter der Obergesellschaft abgibt. Die Gewährung von Anteilen kann nach dem Umwandlungsgesetz grundsätzlich verhältniswahrend, d.h., Gesellschafterstruktur der verbleibenden Rumpfgesellschaft und der übernehmenden Rechtsträger sind identisch, oder nicht-verhältniswahrend erfolgen. Da ein Spin-Off verhältniswahrend erfolgt, korrespondiert er mit einer verhältniswahrenden Abspaltung i.S. des Umwandlungsrechts. 

 

Das Steuerrecht in Deutschland greift auf die im UmwStG festgelegten Voraussetzungen für eine steuerneutrale Abspaltung und verlangt: 

 

  • die Anwendung des Umwandlungsgesetzes;
  • die unbeschränkte Körperschaftssteuerpflicht aller an der Transaktion beteiligten Kapitalgesellschaften;
  • die Übertragung eines Teilbetriebes;
  • die Fortsetzung des unternehmerischen Engagements des übertragenen Teilbetriebes durch die übernehmende Kapitalgesellschaft und die Einhaltung diverser Missbrauchsvorschriften gemäß § 15 Abs. 3 S. 2bis 5 UmwStG. Beispielsweise darf durch die Spaltung nicht eine Veräußerung an außen stehende Personen vollzogen werden;
  • die Sicherstellung der Besteuerung stiller Reserven bei den übertragenen Vermögenswerten durch Fortführung der Buchwerte und
  • die Gegenleistungen ausschließlich in Gesellschaftsrechten.

 

Durch die Voraussetzungen des UmwG sind die Möglichkeiten eines steuerneutralen Spin-Offs in Deutschland – stärker als z.B. in den USA – eingeschränkt. Insbesondere die Regelung, dass durch eine Spaltung nicht die Voraussetzungen für eine Veräußerung geschaffen werden dürfen, macht eine steuerneutrale Abspaltung in Deutschland sehr schwierig: Börsennotierte Aktiengesellschaften werden nur in seltenen Fällen in der Lage sein, diese „Veräußerungssperre“ einzuhalten.  

 

Grundsätzlich lässt sich somit konstatieren, dass steuerneutrale Spin-Offs in Deutschland nicht generell ausgeschlossen, jedoch in der Praxis gegenüber den USA z.B. als schwieriger realisierbar anzusehen sind.  

5. Auswirkungen eines Spin-Off für die Altgesellschafter

Erfolgt nach der Abspaltung des Unternehmensanteils eine teilweise Veräußerung über die Börse, werden die Aktionäre des alten Unternehmens automatisch Eigentümer einer neuen börsennotierten Gesellschaft. Aus Anlegersicht stellt sich dabei natürlich zunächst die Frage, ob dem Aktionär oder Gesellschafter der Altgesellschaft dadurch eher Vorteile oder eher Nachteile entstehen. 

 

Als Ausgleich für die Abgabe des Firmenteils aus dem Altunternehmen erhalten die Aktionäre Aktien des neuen Unternehmens gratis bzw. zumindest das Recht, diese neuen Aktien zu kaufen. Macht der Aktionär von diesem Recht keinen Gebrauch, so kann er das Kaufrecht ebenfalls an der Börse verkaufen. Man spricht dabei börsentechnisch von einem so genannten „Bezugsrechthandel“. In beiden Fällen, also sowohl bei der Ausgabe von Neu-Aktien als auch beim Verkauf von Bezugsrechten ist es für das ausgliedernde Unternehmen stets das vorrangige Ziel, dass dem Alt-Aktionär im Wege des Spin-Off keine finanziellen oder rechtlichen Nachteile entstehen.  

 

Allerdings besteht bei der Börseneinführung eines Spin-Off ein fundamentaler Unterschied zu einem „gewöhnlichen“ Börsengang: Die Aktien werden nicht über das übliche Ausschreibungsverfahren platziert, sondern werden den Altaktionären in einem festgelegten Verhältnis zugeteilt – ob diese nun die neue Aktie haben wollen oder nicht.  

 

Ein wesentlicher Vorteil, den die Altaktionäre durch eine wirtschaftliche und rechtliche Abtrennung von bestehenden Unternehmensteilen erfahren, besteht in einer erhöhten Transparenz im Depot. Denn die betreffenden Geschäftsfelder des ausgliedernden Unternehmens unterliegen nach dem Spin-Off u.a. auch einer gesonderten Rechungslegung . 

 

Unterstellt man eine primär renditeorientierte Sichtweise der Aktionäre, so dürften die Anleger allerdings ihr Hauptaugenmerk eher auf das wirtschaftliche Abschneiden der Geschäftsbereiche nach der Trennung legen. Tendenziell ist ein Spin-Off aus Aktionärssicht auch in diesem Zusammenhang positiv zu bewerten, weil der Kapitalmarkt den einzelnen Aktivitäten nach der Trennung mehr Aufmerksamkeit schenkt. Der bei Mischkonzernen übliche „Konglomeratsabschlag“ wird durch die Trennung der Geschäftsfelder gemindert. Zusammenfassend lässt sich also sagen, dass Investoren Unternehmensausgründungen großer Konzerne tendenziell begrüßen, weil sie ihr Anlagerisiko entsprechend reduzieren. 

 

Inwiefern eine im Wege eines Spin-Offs neu börsennotierte Aktie eine Erfolgsgeschichte hinlegt, dürfe wohl in erster Linie von den fundamentalen Daten des ausgegliederten Unternehmens abhängen. So dürfe gerade bei der Ausgliederung von Bankensparten ein guter Börsenstart vor allem davon abhängen, wie die Anleger die bilanziellen Kreditrisiken und die Profitabilität des neuen Kandidaten beurteilen, bzw., ob sie diese gegebenenfalls mit einem Bewertungsabschlag ahnden. 

6. Finanzierung von Spin-Offs

Die Finanzierung von Spin-Off-Projekten kann in Abhängigkeit von der jeweiligen Risikolastigkeit der betrachteten Transaktion durch Banken, durch Beteiligungsgesellschaften, durch Venture Capital Firmen oder auch durch Privatinvestoren erfolgen. Spin-Offs bieten Financiers oftmals gute Renditechancen und die Risiken sind im Vergleich mit reinen Neugründungen ohne Historie deutlich niedriger. Bei den abzuspaltenden Unternehmensbereichen handelt es sich meist um voll funktionsfähige operative Einheiten, die seit längerer Zeit im Markt etabliert sind. Demzufolge bestehen meist bereits stabile Kunden- und Absatzbeziehungen. Durch die Herauslösung aus einem Konzernverbund bedarf es eines eigenständigen administrativen organisatorischen Rahmens, wie eines eigenen Finanz- und Rechnungswesens sowie eines eigenverantwortlichen, selbstständigen Managements. Oftmals bleibt die veräußernde Muttergesellschaft Vertragspartner und hat schon aus Imagegründen ein starkes Eigeninteresse an einer positiven Entwicklung des abgespaltenen Unternehmensteils. 

 

Beteiligungsgesellschaften werden heute vorwiegend von institutionellen Anlegern finanziert. Im Unterschied zu Banken als Kreditgeber agieren Beteiligungsgesellschaften oder Privatinvestoren als Partner bzw. Anteils-eigner, deren primäres Interesse im Wertzuwachs der Beteiligung liegt. Das Mutterunternehmen, welches den Spin-Off zur Verfügung stellt, ist in der Regel als aktiver Teilhaber beteiligt und liefert das nötige Know-how.  

 

Im Unterschied zur Kreditvergabepolitik der Banken bestehen hier ganz andere Voraussetzungen zur erfolgreichen Finanzierung: Da für Beteiligungsgesellschaften und Privatinvestoren der Wertzuwachs ihrer Beteiligungen im Zentrum steht, wird das Finanzierungsvorhaben nach dessen Erfolgschancen eingehend geprüft. Ganz im Vordergrund steht ein transparenter, realistischer Business-Plan, welcher das Marktpotenzial schlüssig aufzeigt und ein überzeugendes Vorgehen präsentiert. Ein weiteres wichtiges Kriterium ist die Qualität des Management-Teams, welches für die Realisierung verantwortlich ist. 

 

Ein besonderer Problembereich zur Einschätzung solcher Spin-Off-Vorhaben ergibt sich aus der Tatsache, dass der ausgegliederte Unternehmensbereich in der Vergangenheit keine eigenständigen Bilanzen und anderweitige Zahlen veröffentlicht hat, so dass die Einschätzung der Planzahlen des Businessplans aus den Vergangenheitszahlen (oftmals liegen nur rudimentäre Spartenzahlen vor) für die Financiers schwierig ist. Eine Brücke und Hilfestellung kann durch die – durch einen Wirtschaftsprüfer anzufertigenden – „Als-ob“-Bilanzen erreicht werden.  

 

Die von den Investoren an ein Spin-Off-Projekt gestellten Anforderungen sind seit dem Zusammenbruch des Neuen Marktes sehr hoch. Nur wenige Spin-Off-Pläne lassen sich im Alleingang realisieren. Deshalb empfiehlt es sich, bei der Vermarktung eines Spin-Off Vorhabens auch Partnerschaften mit dritten Unternehmen einzubeziehen, welche eine komplementäre, Synergie bringende Ergänzung einbringen und damit zu einer Situation, bei der sich für alle Beteiligten Vorteile erzielen lassen. 

 

Befindet sich ein Spin-Off-Vorhaben noch in der Anfangsphase, so besitzt es häufig noch nicht die nötige Marktreife, um bei Banken oder bei Eigenkapital-Investoren auf Interesse zu stoßen. Falls es sich dabei um eine technologische Innovation handelt, sind Fachhochschulen und technische Universitäten oft sehr geeignete Partner zur technischen Weiterentwicklung. Solche Zusammenarbeitsprojekte zwischen Unternehmen und Hochschulen werden in der Regel auch von der Kommission für Technologie und Innovation (KTI) oder der Start-Up Initiative zur Förderung des Unternehmertums des Bundes finanziell unterstützt.  

 

Besondere Chancen auf Erfolg ergeben sich für einen Spin-Off dann, wenn das Produkt oder die Dienstleistung „franchisierbar“ ist, d.h. die Vermarktung mittels Franchising erfolgen kann. Jungfirmen und Start-Ups haben mit Marktexpansion auf der Grundlage des Franchising bei Investoren weit bessere Chancen auf Risikokapital. Denn Franchising ist ein Partner-Modell, bei welchem das unternehmerische Risiko auf viele Schultern verteilt wird und deshalb gegenüber anderen Vertriebskonzepten deutliche Vorteile aufweist. 

7. Spezialfall des Spin-Off über einen Management Buy Out

Der Verkauf einer Unternehmenssparte an Teile des bestehenden Managements im Rahmen eines „Management Buy-Out‘‘ („MBO“, siehe dazu auch den Beitrag von Stahl/Hoffelner BM 03, 281) kann für Unternehmen insbesondere bei andauernder, engerer, wirtschaftlicher Verflechtung oftmals die sinnvollere Alternative gegenüber einem Verkauf an einen Wettbewerber darstellen. Auch bei einer ungeklärten Nachfolgeregelung in mittelständischen Betrieben kann ein Spin-Off über einen oder mehrere MBOs eine interessante Alternative zur Unternehmensveräußerung oder -aufgabe darstellen. 

 

Bei einem MBO übernimmt das vorhandene Management („MBO“) oder aber auch ein externes Management („MBI“) entweder ein komplettes Unternehmen oder aber im Wege eines Spin-Off einen Unternehmensteil. Der Erwerb erfolgt im Rahmen einer strukturierten Finanzierung und in aller Regel mit Beteiligung von Finanzintermediären (Mittler zwischen Kapitalangebot und Kapitalnachfrage). Das Management-Team hat dabei die Möglichkeit, den auszugliedernden Teil allein oder aber auch mit einem weiteren Finanzinvestor zu übernehmen.  

8. Fazit

Mit der fortschreitenden Globalisierung und zunehmendem Wettbewerb ziehen sich Unternehmen immer mehr auf ihr Kerngeschäft zurück. Diese Entwicklung dürfte sich auch künftig fortsetzen. Gleichzeitig fallen im Zuge des zunehmend enger definierten Kerngeschäftes immer mehr Errungenschaften an, die außerhalb des eigentlichen Kerngeschäftes liegen. Ein Spin-Off bietet dem Unternehmen die Möglichkeiten, viele dieser Errungenschaften zu vermarkten, anstelle sie brachliegen zu lassen. Neben Risiken, wie einer hohen Komplexität der Transaktions- und Finanzierungsstruktur und den anfallenden Transaktionskosten, überwiegen damit eindeutig die Chancen von Unternehmensausgründungen. 

 

Das heute globale Wettbewerbsumfeld macht es erforderlich, dass Unternehmen weltweit ihre Strategie und Struktur laufend den sich verändernden Umweltbedingungen anpassen. Die Orientierung der Unternehmenspolitik an der Maximierung des Shareholder-Value sowie der Markteintritt internationaler, institutioneller Investoren tragen zusätzlich dazu bei, die Strukturen in Unternehmen an der Notwendigkeit der Wettbewerbsfähigkeit auszurichten.  

 

Empirische Studien haben belegt, dass die Fokussierung von Unternehmen auf ihre Kernkompetenzen von den Kapitalmärkten mit Kursgewinnen honoriert werden. Somit können durch den Einsatz von Spin-Offs im Wege der Abspaltung nicht kerngeschäftsfähiger oder unrentabler Unternehmensteile zusätzliche Wertpotenziale gehoben werden. 

 

Für den breiten Einsatz des Instrumentes Spin-Off besteht allerdings in einigen Bereichen noch rechtlicher Klärungsbedarf. Daneben ist es notwendig, die Vorteile dieses Instrumentes insbesondere für mittelständische Unternehmen und Investoren am deutschen Kapitalmarkt stärker zu kommunizieren. Daneben sind im Gegensatz zu den USA die Voraussetzungen zum Erreichen einer Steuerfreiheit bei Spin-Offs nach dem Umwandlungsgesetz als unverhältnismäßig hoch anzusehen. 

 

Quelle: Ausgabe 08 / 2005 | Seite 204 | ID 86101